Q1亏损又扩大！蔚来今年Q4盈利能否如愿？

6 月 3 日，蔚来汽车（NIO.US）（09866.HK）交出了一份复杂的成绩单。其一季度交付量与收入同比实现增长，但环比大幅下滑的销量和亏损持续扩大的现实，再次暴露了这家造车新势力在规模化压力下的运营矛盾。

6 月 4 日，二级市场对这份财报看法存在分歧，多空双方的较量颇为激烈。蔚来 -SW（09866.HK）股价早盘冲高，一度涨逾 4.36%，但很快便转头向下，截至发稿涨幅收窄至 0.91%，报 27.75 港元 / 股。

Q1财务承压，亏损扩大三成

财报显示，今年一季度，蔚来实现营收 120.35 亿元（单位人民币，下同），同比增长 21.5%，环比下滑 38.9%。

收入环比减少，源于销量的回落。今年一季度，蔚来交付 42094 辆，同比增长 40.1%，环比锐减 42.1%。

这样的 " 季节性 " 回落，一方面是由于春节淡季的消费惯性，但更深层次的原因，在于蔚来在品牌重构与产能切换过程中出现的 " 交付空窗期 "。

对比同行，蔚来汽车的销量表现在造车新势力中也频频垫底，今年一季度销量甚至不足理想、小鹏、零跑的一半。

与此同时，蔚来汽车毛利率也显著倒退。今年一季度，其汽车毛利率回落至 10.2%，环比上季度减少 2.9 个百分点，公司整体毛利率也降至 7.6%，环比下滑 4.1 个百分点。

更具警示的是，虽然交付量、营收同比增加，但蔚来亏损仍在进一步扩大。报告期内，净亏损为 67.5 亿元 ，同比扩大 30.2% ，环比收窄 5.1%。蔚来似乎陷入 " 卖的越多，亏的越多 " 的怪圈。

造成蔚来亏损扩大的原因是多方面的。财报显示，今年一季度，蔚来收入不及理想的一半，但研发投入却比它高出约 6.8 亿元，达 31.8 亿元，同比增长 11.1%。同时，蔚来的销售、一般及行政费用持续增长，一季度同比增长 46.8% 至 44 亿元。

蔚来重申Q4盈利目标，但机构看法谨慎

不过，虽然一季度业绩表现不尽如人意，但二季度指引有超预期的表现。

展望第二季度，蔚来预期汽车交付量介乎 7.2 万至 7.5 万辆，按年增加 25.5% 至 30.7%；收入总额介乎 195.13 亿至 200.68 亿元，按年增加 11.8% 至 15%。

据悉，蔚来 4、5 月分别交付 23900 辆、23231 辆。由此可推算，6 月交付量约为 2.5-2.8 万辆，有望迎来边际改善。

蔚来首席财务官曲玉表示，从一季度开始，公司已实施一系列成本控制措施，包括组织架构调整、跨品牌整 合及提升研发、供应链、销售及服务效率。从二季度起，公司目标实现整体费效的结构性改善，持续提升经营业绩。

2025年是蔚来的产品大年，全年旗下三大品牌（NIO 蔚来、ONVO 乐道、Firefly 萤火虫）将推出 9 款新车型。截至目前，已经上市的车型有 6 款，包括新产品 ET9；全面升级的新款 ES6、EC6、ET5、ET5T；蔚来第三品牌 firefly 萤火虫旗下的首款车型。

按照规划，第三代 ES8 将于第四季度上市；乐道 L90、乐道 L80 分别计划在第三季度、第四季度上市。

蔚来预测，第四季度蔚来品牌的月交付量将达 2.5 万辆，比去年第四季度的每月约 2 万辆增长约 20%，同时车辆毛利率在第四季度超过 20%。同时，蔚来对于乐道 L60 的月销量回到 1 万辆以上 " 有信心 "，希望乐道品牌三款产品加起来，能够实现月销 2.5 万辆。

在财报电话会上，蔚来董事长李斌重申了四季度盈利目标。为实现该目标，蔚来计划将第四季度研发费用控制在 20 亿至 25 亿元，同比效率提升 20%-25%；同时优化销售和管理费用，比例将占到销售额的 10% 左右，以平衡投入产出效率。

不过，对于蔚来四季度实现盈利的愿景，券商机构多持谨慎态度。

招银国际研报认为，蔚来 4Q25 盈亏平衡假设偏理想化：管理层 4Q25 盈亏平衡目标基于四大假设：销量 15 万 -16 万台、毛利率 17%、研发费用率 7%、销售及管理费用率 10%。这要求蔚来 4Q25 销量需达 1Q25 的四倍，同时销售及管理费用需较 1Q25 的 44 亿元水平下降 15%。该机构认为该假设难以达成，尤其是销售及管理费用的部分。

野村研报指出，对蔚来 2025 年的业务计划保持谨慎态度——即通过新车型推出实现强劲销售增长，同时努力降低成本。如果公司能在 2025 年第四季度成功实现蔚来品牌和 Onvo 品牌各自月销 2.5 万辆，并提升研发和销售及行政费用的成本效率，相信未来将有重新评估的机会。然而，公司仍需关注其财务状况，该行认为 2025 年剩余季度内需要更多融资。考虑到业务营运和财务状况的不确定性，以及相对较低的估值，维持「中性」评级。